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山东药玻深度研究:模制瓶业务走出低谷,一类瓶支撑长期成长

发布时间:2012-11-19    研究机构:海通证券

山东药玻(600529)是国内最大的药用玻璃包材制造商,模制瓶和棕色瓶是公司两大主要业务,2011年两者收入占比合计60%以上,毛利占比合计80%左右。2002-2011年模制瓶收入复合增速7.46%,棕色瓶收入复合增速44.55%。

抗生素行业走出低谷将带动山东药玻模制瓶业务好转。模制瓶市场规模8-9亿元,85%的抗生素采用模制瓶包装,公司模制瓶市场占有率70%以上。全身抗感染药市场规模在2011年Q4下滑幅度开始放缓,2012年继续好转,我们认为公司模制瓶收入明年可能会停止下滑,增长5%左右,预计未来几年复合增速5-10%。

棕色瓶受益于保健品行业发展。棕色瓶主要应用于口服液、保健品行业,市场规模10亿元左右。受益于保健品行业,预计公司棕色瓶近几年收入增速15%。

预灌封注射器等一类瓶支撑长期成长。预灌封注射器2010年全球市场规模约70亿元,预计未来几年复合增速10%,高于全球5%左右的药品市场增速,BD公司占据60%以上的市场份额。预计公司产品明年贡献收入,毛利率60%,远超过现在30%左右的综合毛利率,未来5-10年收入超过3亿元,毛利占比30%左右。

其他产品种类多,盈利能力低于模制瓶和棕色瓶。公司丁基胶塞、管瓶、安瓿等其他产品,盈利能力相对较低,预计未来几年与现有收入持平。

上游原材料价格下跌缓解成本压力。山东药玻生产成本主要是是纯碱、硝酸钠、石英砂、动力煤、电以及人工等。2012年纯碱、煤炭价格的下跌使公司综合毛利率提高,Q1-3综合毛利率27.4%,高于Q1的25.8%,与2011年整体持平。由于纯碱下游的低迷,以及煤炭库存的高企,我们认为公司毛利率将企稳。

“增持”评级,目标价11元。我们预计山东药玻2012-2014年EPS为0.47元、0.55元、0.65元,当前股价对应2013年PE约15X。我们认为公司明年业绩恢复增长后,可以给予2013年20X的PE,6个月目标价11元。

不确定性因素。(1)抗生素行业政策及执行力度可能对山东药玻模制瓶业务产生较大影响;(2)保健品行业信任危机可能影响山东药玻棕色瓶销量;(3)预灌封注射器销量不达预期的风险。

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