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山东药玻(600529):高基数上继续稳健增长 一类模制瓶开启产能扩张

发布时间:2019-10-23    研究机构:广发证券

核心观点:

前三季度,营业收入同比增长12.29%,归属净利润同比增长30.01%,扣非后归属净利润同比增长27.82%;单三季度,营业收入同比增长16.27%,归属净利润同比增长29.95%;在去年下半年归属净利润高基数下继续实现较快增长。

贸易摩擦下主业仍保持稳健增长,贸易业务带来干扰。公司三季度营业收入同比增长达到16.27%,较一、二季度明显提升(分别为10.37%、10.42%);但是毛利率36.07%,环比下降1.65pct,同比下降1.27pct;我们认为主要是贸易业务增长较快所致,公司上半年贸易业务同比增长21%,占收入比重12%,而毛利率只有4.09%。剔除贸易业务影响,我们认为公司主业保持稳健增长。

一类模制瓶继续放量,公司加快一类模制瓶产能扩张。今年一类模制瓶销售呈现加速态势,而近期药监局公开征求《化学药品注射剂仿制药质量和疗效一致性评价技术要求(征求意见稿)》、《已上市化学药品注射剂仿制药质量和疗效一致性评价申报资料要求(征求意见稿)》意见,注射剂一致性评价政策将提速,有利于未来一类瓶销售放量;公司在此背景下,适时加快一类模制瓶产能扩张,拟投资2.1 亿元建设一类模制瓶车间,迎接未来需求放量。

研发费用大幅增长,财务费用大幅为负,资本开支扩大。前三季度研发费用同比增长81%(单三季度同比增长114%),占收入比重4.88%,我们判断公司研发费用/收入已到较高区间。前三季度财务费用-1690 万元,其中单三季度财务费用-1242 万元,公司短期借款与长期借款均为0,货币资金和交易性金融资产约15 亿元。资本开支(购建固定资产等支付的现金)继续保持扩张态势,前三季度资本开支同比增长146%,上半年资本支出/折旧达到4 倍(2012-2017 年仅1.2 倍),由于下游行业稳定且公司经营风格稳健,公司资本支出长期不足导致过去收入增速缓慢,资本支出提速是收入增长的领先信号。

投资建议:维持“买入”评级。整体来看,玻璃药包材下游需求稳定,受宏观经济周期影响很小,而模制瓶进入门槛较高、供给格局稳定(山东药玻(600529)一家独大,护城河宽),公司具备定价能力,2017 年底开始进行结构性提价,财务数据显示效果显著。目前公司模制瓶产品中仍然不少品种处于亏损状态,中期来看均价趋向提升;行业需求升级、注射剂一致性评价政策推进将带来一类瓶渗透率提升,而一类瓶生产壁垒高,公司将充分受益,成为公司中期增长点;另外棕色瓶、丁基胶塞等产品仍存在协同发展、份额提升带来持续增长预期。我们预计2019-2021 年EPS 分别为0.78/0.99/1.23 元,参考可比公司估值,考虑公司中期增长空间较大及公司未来两年的业绩增速,给予公司2020 年30x PE,合理价值29.70 元/股,维持“买入”评级。

风险提示:带量采购挤压包材企业利润,注射剂一致性评价进度低于预期等。

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